Een DCF-analyse is een methode waarmee beleggers de waarde van een bedrijf berekenen op basis van de toekomstige vrije kasstromen die het naar verwachting zal genereren. DCF staat voor Discounted Cash Flow. Het uitgangspunt is dat geld dat je vandaag ontvangt meer waard is dan hetzelfde bedrag dat je pas over meerdere jaren ontvangt. Daarom reken je toekomstige kasstromen terug naar hun waarde van vandaag.

Voor beleggers is deze methode interessant omdat je niet alleen kijkt naar de huidige beurskoers of winst van een onderneming. Je probeert te bepalen hoeveel het bedrijf op basis van zijn verwachte financiële prestaties werkelijk waard kan zijn. Vervolgens kun je die berekende waarde vergelijken met de huidige beurswaarde om te beoordelen of een aandeel mogelijk ondergewaardeerd of juist duur is.

Een DCF-analyse wordt veel gebruikt bij fundamentele analyse en waardebeleggen. De methode kan waardevolle inzichten opleveren, maar de uitkomst hangt sterk af van je aannames over toekomstige groei, winstgevendheid en risico. Een berekening is daarom geen garantie dat de beurskoers uiteindelijk naar jouw geschatte waarde beweegt.

Wat is een DCF-analyse en waarom gebruiken beleggers deze methode?

Bij een DCF-analyse voorspel je hoeveel vrije kasstroom een onderneming in de toekomst kan genereren. Vervolgens bereken je wat die bedragen vandaag waard zijn door ze te verdisconteren met een discontovoet. Tot slot tel je de berekende waarden bij elkaar op en bepaal je de waarde van het bedrijf.

Vrije kasstroom is het geld dat een onderneming overhoudt nadat zij de operationele kosten heeft betaald en noodzakelijke investeringen heeft gedaan. Dit geld kan bijvoorbeeld worden gebruikt om schulden af te lossen, dividend uit te keren, eigen aandelen in te kopen of nieuwe activiteiten te financieren.

Dat maakt vrije kasstroom een belangrijke maatstaf. Een bedrijf kan op papier winstgevend zijn, maar tegelijkertijd weinig geld overhouden doordat het veel moet investeren of veel werkkapitaal nodig heeft. De DCF-methode kijkt daarom naar de verwachte geldstromen in plaats van uitsluitend naar de boekhoudkundige winst.

Een DCF-analyse is vooral bruikbaar bij ondernemingen waarvan de toekomstige kasstromen redelijk te voorspellen zijn. Denk aan gevestigde bedrijven met terugkerende inkomsten, stabiele marges en een duidelijke bedrijfsstrategie.

Bij jonge ondernemingen, bedrijven die structureel verlies maken of ondernemingen in sterk veranderende sectoren is de uitkomst vaak onzekerder. Kleine verschillen in de groeiverwachtingen kunnen daar een groot verschil maken in de berekende waarde.

De methode is dus niet alleen een rekensom. Het is ook een manier om expliciet te maken welke verwachtingen je over een bedrijf hebt.

Hoe bereken je de waarde van een bedrijf met de DCF-methode?

Je kunt een DCF-analyse in verschillende stappen uitvoeren. De eenvoudigste aanpak is om eerst de vrije kasstromen voor de komende vijf tot tien jaar te schatten. Daarna bereken je hun huidige waarde en voeg je een schatting toe voor de periode daarna.

Stap 1: Bereken de vrije kasstroom

Voor een DCF-analyse wordt vaak de vrije kasstroom voor de onderneming gebruikt, ook wel Free Cash Flow to the Firm (FCFF) genoemd. Deze kasstroom is beschikbaar voor zowel schuldeisers als aandeelhouders, voordat rekening wordt gehouden met rente en aflossingen op schulden.

Je kunt de vrije kasstroom als volgt berekenen:

Vrije kasstroom = bedrijfsresultaat na belasting + afschrijvingen − investeringen − toename van het werkkapitaal

Hierbij geldt:

• Bedrijfsresultaat: de winst uit de normale bedrijfsactiviteiten vóór rente en belasting.

• Belasting: de belasting die over het bedrijfsresultaat wordt berekend.

• Afschrijvingen: kosten die de waardevermindering van bedrijfsmiddelen weergeven, maar op dat moment geen directe uitgave zijn.

• Investeringen: geld dat wordt besteed aan bijvoorbeeld machines, gebouwen of apparatuur.

• Toename van het werkkapitaal: extra geld dat nodig is om de dagelijkse bedrijfsactiviteiten te financieren.

Stel dat een bedrijf de volgende cijfers heeft:

De berekening verloopt als volgt:

• Bedrijfsresultaat na belasting: € 1.000.000 × 75% = € 750.000

• Tel de afschrijvingen erbij op: € 750.000 + € 100.000 = € 850.000

• Trek de investeringen af: € 850.000 − € 150.000 = € 700.000

• Trek de toename van het werkkapitaal af: € 700.000 − € 50.000 = € 650.000

De vrije kasstroom bedraagt in dit voorbeeld dus € 650.000.

Stap 2: Schat de toekomstige kasstromen

Vervolgens maak je een prognose van de vrije kasstromen. Je kijkt bijvoorbeeld naar de omzetgroei, winstmarges, investeringsbehoefte en ontwikkelingen in de markt.

Stel dat de vrije kasstroom van het bedrijf in het eerste jaar € 650.000 bedraagt en daarna jaarlijks met 5% groeit. Dan ziet een eenvoudige prognose er als volgt uit:

Dit is een vereenvoudigd voorbeeld. In een echte analyse hoeft de kasstroom niet ieder jaar met hetzelfde percentage te groeien. Een bedrijf kan bijvoorbeeld eerst sterk groeien en daarna terugvallen naar een lager, stabieler groeitempo.

Gebruik daarom waar mogelijk de jaarverslagen, historische kasstromen, bedrijfsprognoses en verwachtingen voor de sector. Maak onderscheid tussen wat het bedrijf zelf heeft gerapporteerd en wat jij als belegger verwacht.

Stap 3: Bepaal de discontovoet

Toekomstig geld is minder waard dan geld dat je vandaag bezit. Bovendien is het onzeker of de voorspelde kasstromen daadwerkelijk worden gerealiseerd. De discontovoet verwerkt de tijdswaarde van geld en het risico van de onderneming.

Bij een DCF op basis van vrije kasstromen voor de onderneming wordt vaak de WACC gebruikt. Dat staat voor Weighted Average Cost of Capital, oftewel de gewogen gemiddelde kapitaalkosten.

De WACC houdt rekening met de kosten van eigen vermogen en vreemd vermogen, gewogen naar hun aandeel in de financiering. Bij het bepalen van de kosten van eigen vermogen speelt onder meer het risico dat aandeelhouders lopen een rol.

Een hogere discontovoet verlaagt de huidige waarde van toekomstige kasstromen. Dat is logisch: als een onderneming risicovoller is, wil een belegger doorgaans een hoger verwacht rendement. Een lagere discontovoet leidt juist tot een hogere berekende waarde.

Stap 4: Bereken de huidige waarde van de kasstromen

Nu reken je iedere toekomstige kasstroom terug naar vandaag. Hiervoor gebruik je de volgende berekening:

Huidige waarde = toekomstige vrije kasstroom ÷ (1 + discontovoet) tot de macht van het aantal jaren

Stel dat het bedrijf over één jaar € 650.000 aan vrije kasstroom genereert en dat de discontovoet 10% bedraagt.

De berekening is dan:

€ 650.000 ÷ 1,10 = € 590.909

De verwachte kasstroom van € 650.000 over één jaar is in dit voorbeeld vandaag ongeveer € 590.909 waard.

Voor een kasstroom die je pas over twee jaar ontvangt, deel je door 1,10 × 1,10. Voor een kasstroom over drie jaar deel je door 1,10 × 1,10 × 1,10. Hoe verder in de toekomst het geld wordt ontvangen, hoe lager de huidige waarde ervan is.

Je herhaalt deze berekening voor ieder prognosejaar en telt alle huidige waarden bij elkaar op.

Stap 5: Bereken de terminal value

Een bedrijf houdt niet op met geld verdienen zodra je prognoseperiode van vijf of tien jaar eindigt. Daarom neem je meestal ook een terminal value mee. Dit is een schatting van de waarde van de kasstromen na de expliciete prognoseperiode.

Een veelgebruikte methode is het Gordon Growth Model. Hierbij bereken je de terminal value door de vrije kasstroom van het volgende jaar te delen door het verschil tussen de discontovoet en de verwachte langetermijngroei.

Terminal value = vrije kasstroom in het volgende jaar ÷ (discontovoet − langetermijngroei)

Stel dat de vrije kasstroom in jaar zes € 830.000 bedraagt, de discontovoet 10% is en de langetermijngroei 2% bedraagt.

De berekening wordt dan:

€ 830.000 ÷ (0,10 − 0,02) = € 10.375.000

De terminal value bedraagt in dit voorbeeld € 10.375.000. Dit is de geschatte waarde aan het einde van jaar vijf, niet de waarde van vandaag. Je moet dit bedrag dus ook nog terugrekenen naar de huidige waarde.

De langetermijngroei moet realistisch zijn en lager blijven dan de discontovoet. Anders werkt deze berekening niet op een zinvolle manier.

Stap 6: Bereken de ondernemingswaarde en de aandelenwaarde

Tel de huidige waarde van de jaarlijkse kasstromen op bij de huidige waarde van de terminal value. Bij een DCF op basis van FCFF krijg je daarmee de ondernemingswaarde, ook wel Enterprise Value genoemd.

Om de waarde voor aandeelhouders te berekenen, trek je vervolgens de netto financiële schuld af. Afhankelijk van de onderneming kunnen ook andere aanpassingen nodig zijn, bijvoorbeeld voor overtollige liquide middelen, minderheidsbelangen of niet-operationele bezittingen.

Aandelenwaarde = ondernemingswaarde − netto financiële schuld

Stel dat de berekende ondernemingswaarde € 12 miljoen bedraagt en de netto financiële schuld € 2 miljoen is. Dan komt de aandelenwaarde uit op € 10 miljoen.

Om de geschatte waarde per aandeel te berekenen, deel je de aandelenwaarde door het aantal uitstaande aandelen.

Waarde per aandeel = aandelenwaarde ÷ aantal uitstaande aandelen

Bij 200.000 uitstaande aandelen is de geschatte waarde in dit voorbeeld:

€ 10.000.000 ÷ 200.000 = € 50 per aandeel

Dit is een vereenvoudigd rekenvoorbeeld. In een volledige waardering moeten de prognoseperiode, terminal value, schulden en eventuele overige balansposten zorgvuldig op elkaar aansluiten.

Hoe gebruik je een DCF-analyse bij het beoordelen van aandelen?

Wanneer je de DCF-analyse hebt afgerond, kun je de berekende waarde vergelijken met de actuele beurskoers. Zo krijg je een indruk of het aandeel aantrekkelijk geprijsd lijkt op basis van jouw verwachtingen.

Stel dat je berekent dat een bedrijf € 50 per aandeel waard is, terwijl de beurskoers € 38 bedraagt. De koers ligt dan 24% onder jouw geschatte waarde.

De korting bereken je als volgt:

Korting = (geschatte waarde − beurskoers) ÷ geschatte waarde × 100%

In dit voorbeeld is dat:

(€ 50 − € 38) ÷ € 50 × 100% = 24%

Dat betekent niet automatisch dat het aandeel een koopje is. Het kan zijn dat de markt lagere groeiverwachtingen heeft dan jij, dat het bedrijf meer risico loopt of dat jouw prognoses te optimistisch zijn.

Test verschillende scenario’s

Een goede analyse beperkt zich niet tot één uitkomst. Bereken bijvoorbeeld drie scenario’s:

• Pessimistisch: de omzetgroei valt tegen en de winstmarges dalen.

• Realistisch: de onderneming ontwikkelt zich ongeveer zoals je verwacht.

• Optimistisch: de groei en winstgevendheid vallen hoger uit dan voorzien.

Vergelijk vervolgens hoe sterk de geschatte waarde verandert. Als een kleine aanpassing van de discontovoet of groeiverwachting tot een heel andere uitkomst leidt, is de waardering onzeker.

Vooral de terminal value verdient aandacht. Omdat deze vaak een groot deel van de totale ondernemingswaarde vertegenwoordigt, kunnen kleine wijzigingen in de langetermijngroei een groot effect hebben op de uitkomst.

Veelgemaakte fouten bij een DCF-analyse

Let bij het maken van je eigen berekening op de volgende valkuilen:

• Te hoge groeiverwachtingen gebruiken zonder voldoende onderbouwing.

• Een te lage discontovoet kiezen, waardoor de waarde kunstmatig hoog wordt.

• De terminal value behandelen alsof dit de waarde van vandaag is.

• Ondernemingswaarde verwarren met aandelenwaarde en de schulden vergeten.

• Alleen naar één uitkomst kijken en geen alternatieve scenario’s berekenen.

• Vergeten dat toekomstige kasstromen onzeker zijn en prognoses regelmatig moeten worden herzien.

Een DCF-analyse is vooral waardevol wanneer je de aannames kunt uitleggen en onderbouwen. Het doel is niet om één perfect getal te vinden, maar om een redelijke bandbreedte te bepalen en te begrijpen welke verwachtingen in de huidige beurskoers besloten liggen. Benieuwd hoe je de fair value van een aandeel berekent? In deze blog ontdek je hoe je de werkelijke waarde van een aandeel inschat en vergelijkt met de huidige beurskoers. Benieuwd hoe je de fair value van een aandeel berekent? In deze blog ontdek je hoe je de werkelijke waarde van een aandeel inschat en vergelijkt met de huidige beurskoers.